原標題：零元員工持股計劃激增背后：慷誰之慨，謀誰之利？

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低價、低考核的員工持股計劃頻現，上市公司為員工謀福利愈發(fā)“慷慨”。

證券時報記者統計，2022年共有264家A股公司推出員工持股計劃，同比增長18%。其中，35家公司的員工持股價格不超過1元/股，同比翻番，更有21家公司計劃推出0元持股方案。

與此同時，市場對于低價員工持股計劃“白送”的質疑聲也愈演愈烈。2022年發(fā)布0元員工持股計劃的上市公司中，約半數收到了交易所關注函，要求公司對方案的公平性、合理性以及是否存在利益輸送做出說明。

員工持股計劃是重要的中長期人才激勵方式。然而，近年來頻頻出現的超低價員工持股計劃，不少都缺乏對等的考核和約束機制，侵害股東利益的同時，也未能實現員工普惠，成為了少數人攫取利益的手段。

員工持股再成香餑餑

員工持股計劃是公司穩(wěn)定人才隊伍、優(yōu)化治理結構的重要工具。相比于股權激勵，員工持股計劃的覆蓋范圍更廣，所受監(jiān)管更為寬松，在定價、業(yè)績考核、鎖定期限上更具靈活性。

2014年6月，證監(jiān)會首次發(fā)布規(guī)范員工持股計劃的指導意見，點燃了上市公司實施員工持股計劃的熱情。2015年全年，共有277家公司發(fā)布員工持股計劃（以董事會預案日統計，下同），掀起A股第一波員工持股計劃的高潮。

然而，第一波員工持股計劃的熱浪未能延續(xù)。伴隨著牛市行情的結束，發(fā)布預案的上市公司數量逐年減少。2019年全年，僅有101家公司推出預案，較2015年下降了63%。直到2020年，上市公司推行員工持股計劃的熱情才逐步恢復，2021年發(fā)布預案的公司數量再度突破200家關口，2022年這一數字進一步提升至264家，逼近2015年的峰值。

從高調亮相到少人問津，到再成香餑餑，參與者持股收益率的漲跌，或許是員工持股計劃受歡迎程度幾經變化的重要原因。

很長一段時間內，“認購即被套”、“?？幼约喝恕背闪藛T工持股的標簽。根據記者的統計，2019年之前實施的員工持股計劃中，實施一年后出現浮虧的占比高達2/3，約15%的公司股價直接腰斬。部分以信托計劃方式實施的員工持股計劃因存在一定杠桿，股價的下跌一度引發(fā)多家公司員工持股計劃“爆倉”，導致參與的員工血本無歸。

2019年是員工持股計劃整體盈利與否的分水嶺。記者統計發(fā)現，2019年實施的員工持股計劃中，一年后浮虧的比例下降至31%；而在2018年，這一比例高達68.8%；2020年和2021年實施的員工持股計劃，六成以上在一年后維持浮盈，員工持股計劃不再是參與者的負擔（圖1，見A1版）。一定的獲利空間可以保障員工持股計劃發(fā)揮激勵和福利作用。

與員工持股計劃數量穩(wěn)定增長不同，2022年A股股權激勵計劃同比下降了8.41%。榮正咨詢資深合伙人何志聰認為，員工持股計劃的增加也與經濟環(huán)境的變化有關，“上市公司面臨業(yè)績增長壓力和留人的困境，常規(guī)股權激勵計劃有剛性要求，包括定價和業(yè)績考核等，在當前經濟環(huán)境下，不一定能達到預期激勵效果?！?/p>

“骨折方案”激增

漸成福利方案

除了受市場環(huán)境影響外，員工持股方案中股票認購價格的變化，對收益率的高低起到了關鍵作用。

以員工持股計劃草案中的擬發(fā)行價與董事會預案日前收盤價的比值計算折價，2015年至2018年推出的員工持股計劃平均折價幅度均在10%以內，2020年后折價幅度均超過30%，2022年達到38%。也就是說，2020年后推出的員工持股計劃，參與員工平均可以六折至七折的價格買入（圖2）。

2020年之前，員工持股計劃的定價通常以定價基準日前20個交易日均價或回購股份均價為基準，給予少量折價。近三年員工持股定價方式更趨靈活，購買折價率越來越高的同時，“骨折價”的員工持股計劃數量急劇增多。

2022年，共有35家公司推出1元/股以內超低價員工持股計劃，其中21個員工持股計劃出現“0元購”（表1）。如果沒有對等的考核和約束機制，這些員工持股計劃就徹底失去激勵效應，成為完完全全的員工福利。

有上市公司表示，從員工激勵有效性的角度出發(fā)，受市場價格波動影響，可能使得員工無法取得與其業(yè)績貢獻相對應的正向收益，同時額外的出資成本也可能導致優(yōu)秀員工放棄股份獎勵而要求等額現金獎勵，最終導致激勵效果欠佳。出于參與主體激勵作用最大化目的，公司選擇實施低價員工持股計劃。

白菜價方案，慷誰之慨？

根據規(guī)定，用于員工持股計劃的股票主要源自上市公司回購、二級市場購買、認購非公開發(fā)行股票、股東贈予四種方式。A股市場上，上市公司回購是當前最常見的選擇。在2022年發(fā)布草案的員工持股計劃中，股票全部或部分來源于上市公司回購的占比73%。

從這一層面來說，回購型員工持股計劃的成本由上市公司負擔。然而，有些自身盈利情況堪憂的上市公司仍斥“巨資”回購股份，再以低價或零對價實施員工持股計劃，這將不可避免地影響到股東的利益，不符合員工持股計劃所倡導的公司、員工、股東風險共擔、利益共享的原則。

證券時報記者統計發(fā)現，在2022年受讓價格折價幅度超過50%的員工持股計劃中，16.2%的公司2021年凈利潤虧損，有的甚至已連虧多年。此時推出低價的回購型員工持股計劃，無疑會進一步增加公司成本，使公司業(yè)績雪上加霜。

2022年12月，首航高科的0元員工持股計劃，在股東大會上以超過90%的反對票被否決。首航高科已連續(xù)兩年虧損，2022年前三季度仍虧損1.22億元，加上激勵對象此前在二級市場減持的行為，這一員工持股計劃被投資者質疑有掏空公司之嫌。同月，另一家推行0元員工持股計劃的金盾股份，雖然股東大會上表決通過，但中小股東投下反對票的比例達67.89%。

因推出“骨折價”員工持股計劃遭受質疑的不乏白馬股。2022年9月，中炬高新的半價員工持股計劃，在股東大會上被以58.33%的反對票否決，中小股東更是投出了85.93%的反對票。該公司多名董事在董事會表決中也提出反對意見，理由包括該持股計劃將為公司帶來數億元虧損、福利性質大于激勵性質、控股股東控制權加強進而影響中小股東利益等。

作為具有福利屬性的激勵形式，員工持股計劃存在一定的折價是合理現象。但如果折扣過高，則難免引發(fā)市場對于計劃實施初衷和公平性的質疑。

利益傾斜之下，誰最受益？

與股權激勵僅面向董事、高管、核心人員和少數骨干不同，員工持股計劃的可參與對象為所有公司員工，具有普惠性。上市公司可自主選擇持股計劃的覆蓋范圍，并自行確定各類對象的持股份額及比例，經董事會確認后，通過股東大會表決即可。

不過，記者梳理發(fā)現，部分低價員工持股計劃，股份認購比例向董監(jiān)高群體嚴重傾斜（表2）。在2020年以來發(fā)布的200余個折價率超過50%的方案中，34個計劃的高管認購比例超過50%。由于董監(jiān)高人數較少，這類利益傾斜的員工持股計劃容易成為個別人攫取利益的工具。

例如，2022年11月發(fā)布員工持股計劃預案的ST中嘉，7位認購對象中4人為董監(jiān)高，認購比例高達92%，僅副總裁朱林1人認購比例就高達72.54%，但朱林2022年3月才上任公司副總裁。解鎖股票僅設置了個人考核目標，未設置公司考核目標。

再如愷英網絡，公司在2020年至2022年共發(fā)布過三期員工持股計劃，以預案日收盤價算，對應市值超過3億元。三期員工持股計劃中，董監(jiān)高認購的總份額占比高達76%，三期受讓折價率均超過50%。2022年11月發(fā)布的最新一期員工持股計劃顯示，僅董事長金鋒一人的股份認購比例就占到當期全部份額的31.63%。與其稱為員工持股計劃，不如叫作高管獎勵計劃。

股權激勵計劃對股份轉讓價格、業(yè)績考核均有明確的要求，而員工持股計劃操作更為靈活，員工持股計劃向董事和高管群體大幅傾斜，難免引發(fā)市場對于公司借員工持股計劃刻意規(guī)避股權激勵中更苛刻的授權要求和更嚴格監(jiān)管的猜想。

業(yè)績考核放水，激勵變成白送？

不可否認，上市公司有權通過員工持股計劃獎勵優(yōu)秀員工，但派發(fā)福利不應以犧牲股東利益為前提。尤其對于低價員工持股計劃，更應該在業(yè)績考核設置上把好關，設置相應的約束機制。然而，當前的低價員工持股計劃中，相當一部分設置的業(yè)績考核標準較低，指標五花八門，有的公司甚至完全不設置任何解鎖考核。

在交易所發(fā)出的員工持股計劃關注函中，業(yè)績考核標準的合理性是重要關注點（表3）。2022年，通源石油、福光股份、通達股份等多家1元/股以內員工持股計劃草案未設置任何業(yè)績考核標準。

這些公司在員工持股計劃推出前，業(yè)績表現就多數不盡如人意。如通源石油，公司用于員工持股計劃所回購股份的總費用約為928萬元，而公司2021年凈利潤僅有1458.5萬元。福光股份在2020年和2021年已連續(xù)兩年凈利潤下滑，2022年前三季度凈利潤繼續(xù)下降39%，通達股份2021年凈利潤更下滑80%。

除未設置公司業(yè)績考核指標的情形外，還有一些員工持股計劃因考核標準過于寬松受到質疑，其中包括設置的業(yè)績增速過低、選擇業(yè)績大幅下滑的年份作為基期、考核解鎖標準選用了產能等非業(yè)績指標等。

寬松的解鎖標準下，順利完成短期業(yè)績考核目標成為大概率事件。即便如此，有的上市公司在發(fā)現未能完成業(yè)績考核目標時，直接下調了考核標準，使本就寬松的考核標準進一步喪失嚴肅性。記者粗略統計，2022年超過5家公司發(fā)布了業(yè)績考核目標調整公告。

2022年5月，格力電器發(fā)布公告，下調2021年6月發(fā)布的第一期員工持股計劃的業(yè)績考核標準，調整后2022年需達到的凈利潤標準比調整前減少約36億元。此前，格力電器的員工持股計劃因利益過于傾斜高管群體而備受爭議，一度導致股價大跌，此次因沒有達到要求而下修業(yè)績考核門檻的舉措，更使本就飽受爭議的員工持股計劃遭受更大質疑，企業(yè)公信力受損。

暗藏利益輸送路徑

上市公司實施員工持股計劃，本意是建立和完善勞動者與所有者的利益共享機制，改善公司治理水平，提高團隊凝聚力和公司競爭力。不過，員工持股計劃方案的靈活和監(jiān)管的相對寬松，在增加上市公司自由度的同時，也為利益輸送留下了空間。

基于前文提及的低價員工持股計劃的主要爭議點，不難勾勒出員工持股計劃可能暗藏的利益輸送路徑：上市公司以真金白銀回購的股份實施超低價員工持股計劃，并將認購比例向少數董監(jiān)高傾斜，最后設置寬松的股份解鎖考核指標，公司和股東利益受到侵害。

從鎖定時長來看，2022年實施的高折價員工持股方案中，約有21%的方案全部股份的鎖定期為12個月，其余方案中，絕大多數為三年內分批解鎖。整體來看短線特征明顯，不利于員工持股計劃實現長線激勵的目標，也容易在股份解鎖后使股價承壓。

利益輸送是監(jiān)管關注的重要問題，然而面對監(jiān)管關注函中的質詢，不少上市公司給出的回復也模板化、套路化嚴重，頗有“打太極”的意味，并不能很好地為投資者解惑。

例如，某公司在回復交易所關于未設置短期業(yè)績考核目標的原因時稱，“公司未設置短期業(yè)績考核解鎖目標，更有利于核心骨干員工增加對公司的認可，有利于引導員工持續(xù)關注公司長期戰(zhàn)略目標的實現，而非短期業(yè)績及股價波動，有利于實現公司、股東和員工利益長期保持一致的目標，加快公司戰(zhàn)略目標的實現，為公司及股東帶來更高效、更持久的回報?！?/p>

另一公司在回復為何將受讓價格定為0元時稱，“公司以0元/股受讓公司回購的股份，體現了公司對未來長遠發(fā)展的信心”。不少公司在回復公告中表明，實施0元員工持股計劃是參考了其他已實施公司的案例。

這些回復顯然缺乏事實支撐，不符合多數投資者的認知，難以打消投資者對實施低價員工持股計劃動因的質疑，關注函回復仿佛只是走了個過場。

中國人民大學財政金融學院金融學教授鄭志剛認為，零成本員工持股計劃并非沒有成本，也可能是為公司未來穩(wěn)定持續(xù)運營暗藏了成本，其中就包括少數內部人侵占外部分散股東利益合法途徑的行為。

針對目前在A股出現的0元員工持股計劃，鄭志剛提出兩點建議：一是還原員工持股計劃的原本設計激勵初衷，使激勵員工不僅付出持有成本，而且需要設置嚴格的解鎖條件；二是通過在股東大會表決上設置更高的通過門檻，賦予小股東阻止利益侵占和輸送的可能和途徑。

榮正咨詢何志聰表示：“從上市公司持續(xù)發(fā)展看，人才激勵應該更多包容，更多個性化特點，而不是風險。在制度設計和監(jiān)管層面，主要防范利益輸送的風險，比如實際控制人是否能參加，高管是否能大比例參加，如果是獎金換股，對提取獎勵的規(guī)則應進一步披露信息?！?/p>

“零成本”員工持股計劃應以公平性為前提

在互聯網快速發(fā)展的這些年，騰訊、京東、小米等大廠常常斥資上億元進行員工股權激勵，甚至直接向員工派送股票，壕氣十足。員工心滿意足，看客心生羨慕，這一股份獎勵多被解讀為關懷員工，實現利益綁定和共贏的治理方式。

反觀A股市場，自2019年三七互娛首次推出0元員工持股計劃以來，關于員工持股0元購的爭議始終不斷，優(yōu)質的龍頭公司也難以幸免。同樣是上市公司推行員工福利，輿論為何兩極分化？

對比之下不難看出，員工持股計劃受到爭議的焦點不在于低價或是0元本身，而是計劃的公平性。

首先，方案本身是否公平。以騰訊為例，公司的股權激勵計劃以重點激勵和普惠獎勵相結合，2020年至2022年共推出了10期員工股份獎勵計劃，授予人數最多的有2.97萬人，占全部員工人數比例超過20%，授予人數最少的也有2400人，且均為非關聯人士，即不包括董事和主要股東。

而A股上市公司近三年實施的1元/股以內員工持股計劃，授予人數占員工總數的平均比例約為6%，董監(jiān)高平均認購比例22.5%，傾斜性嚴重，普惠性較差。這使得員工持股計劃實施的動機受到質疑。

其次，方案是否侵害了股東的利益。那些受到市場肯定的員工股份獎勵計劃，公司長期保持了穩(wěn)定的業(yè)績增長，并多伴有大手筆分紅。股東長期從公司成長中獲益，自然更加信任公司員工持股計劃的激勵作用，也更信任公司的治理方式。

A股實施低價員工持股計劃的公司中，不少公司不僅業(yè)績差、分紅少，在業(yè)績考核上也一味降低標準，同時降低了投資者對公司未來成長性的預期。

可見，大多數股東只要切實分享了企業(yè)成長的成果，從持股中穩(wěn)定獲益，就并不會真正在意企業(yè)以適當價格向員工發(fā)放股份獎勵。這樣能實現公司、股東和員工的共贏。

在政策完善和監(jiān)管層面，為充分發(fā)揮員工持股計劃的長效激勵作用，避免其成為少數人謀利的工具，政策應以維護公平為前提，在保持員工持股計劃靈活性的同時應適當提高實施門檻。同時，鼓勵和引導上市公司實施長期計劃，以激勵和約束對等為原則，完善低價員工持股計劃的約束機制，維護市場各方利益的公平。（范璐媛）