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圖：美元成為高息貨幣，有利于發(fā)展人民幣離岸債券市場2022年3月份之前，人民幣相較美元而言屬于高息貨幣，僅僅過去一年多時間，兩種貨幣的形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)。截至本周一（10月9日），美國10年期國債收益率為4.78%，中國10年期國債收益率為2.69%。全球經(jīng)濟(jì)規(guī)模數(shù)一、數(shù)二的兩個國家，國債利率為什么會在如此之短的時間內(nèi)發(fā)生戲劇性反轉(zhuǎn)呢？這又會為世界經(jīng)濟(jì)帶來哪些影響呢？筆者在此結(jié)合自己的觀察談幾點(diǎn)不成熟的看法。中美經(jīng)濟(jì)周期錯位新冠疫情對中美經(jīng)濟(jì)的沖擊呈現(xiàn)出錯位效應(yīng)，導(dǎo)致中美經(jīng)濟(jì)周期處于不同階段。2022年以來，中國一直保持相對穩(wěn)健的貨幣政策，國債利率穩(wěn)中有降。而2022年3月以后，美聯(lián)儲連續(xù)11次加息，聯(lián)邦基金利率從0到0.25厘快速提升至5.25厘到5.5厘，國債收益率也相應(yīng)飆高。中美經(jīng)濟(jì)周期錯位造成了貨幣政策背離，進(jìn)而使得中美利差反轉(zhuǎn)。那么，美聯(lián)儲為何激進(jìn)加息呢？筆者認(rèn)為主要有三方面的原因：一是美聯(lián)儲一開始低估了通脹風(fēng)險(xiǎn)，疫情期間大規(guī)模貨幣財(cái)政刺激擴(kuò)張了需求、疫情及俄烏沖突持續(xù)干擾供應(yīng)鏈、勞動力結(jié)構(gòu)性短缺推高成本、收縮供給，均迫使美聯(lián)儲收緊貨幣政策。二是與非美貨幣之間息差擴(kuò)大，有利于維持美元霸權(quán)地位。美元仍是國際上最主要的儲備貨幣與結(jié)算貨幣，美國利用美元霸權(quán)地位可以在全球征收鑄幣稅。但近年來，由于美國長期處于財(cái)政和貿(mào)易雙赤字境況，導(dǎo)致國債余額節(jié)節(jié)攀升，規(guī)模達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的32萬億美元，加之2008年金融危機(jī)后的長期寬松政策，導(dǎo)致世界各國對美元的信心不斷下降。為了把國債這個雪球滾下去，美國不得不提高利率。三是高息及強(qiáng)勢美元有利于強(qiáng)化美元資產(chǎn)的吸引力，虹吸全球資金回流美國。由于美國在世界經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融方面的超級地位，其貨幣政策走向切實(shí)影響著全球貨幣供應(yīng)量的大小。當(dāng)美國面向全球放水時，美元流向各國特別是發(fā)展中國家，并推高那里的資產(chǎn)價(jià)格，而當(dāng)美國收水時，資金流向逆轉(zhuǎn)擠破資產(chǎn)泡沫，最終完成收割。美國融資成本飆升中美利差反轉(zhuǎn)可能對新興經(jīng)濟(jì)體，以及中美兩國均產(chǎn)生巨大影響，我們對此要有深刻的理解和充足的準(zhǔn)備。從對新興市場經(jīng)濟(jì)體的影響來看，加息一定會減緩全球經(jīng)濟(jì)增速，并可能導(dǎo)致個別新興市場國家陷入危機(jī)。2008年由美國引爆的金融危機(jī)迅速蔓延，給全球經(jīng)濟(jì)造成了嚴(yán)重創(chuàng)傷。為了熨平其所造成的傷害，以美國為代表的西方發(fā)達(dá)國家采取了極端寬松的貨幣政策，一方面進(jìn)行大規(guī)模的量化寬松，通過購買金融資產(chǎn)向市場注入天量貨幣；另一方面大幅降低央行利率，日本、歐洲和美國甚至出現(xiàn)了歷史上罕見的負(fù)利率。有關(guān)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，在2020年12月以前，全球有近18萬億美元的負(fù)利率資產(chǎn)，有專業(yè)媒體甚至發(fā)出了“現(xiàn)金是垃圾”的無奈感慨。俗話說得好，出來混總是要還的。以美國為代表的西方發(fā)達(dá)國家持續(xù)大規(guī)模量寬，加之俄烏戰(zhàn)爭的催化劑作用，歐美通貨膨脹無法避免。此輪以美聯(lián)儲為代表的快速加息舉措，勢必為本就脆弱的世界經(jīng)濟(jì)澆上一盆冷水。同時，根據(jù)權(quán)威機(jī)構(gòu)對1980年以來歷次新興市場爆發(fā)的金融危機(jī)與以美國為代表的發(fā)達(dá)國家加息周期的關(guān)聯(lián)性分析來看，二者存在非常強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系，幾乎每一次的美元大幅加息都會引發(fā)新興市場國家的資金回流美國，并導(dǎo)致前者的主權(quán)貨幣大幅貶值，進(jìn)而形成金融危機(jī)。雖然本輪美元加息還未引發(fā)類似的情況發(fā)生，但我們也不能掉以輕心。從對美國經(jīng)濟(jì)的影響來看，本輪加息有點(diǎn)飲鴆止渴的味道。美聯(lián)儲從2022年3月開始，用一年半的時間將聯(lián)邦基金利率從0到0.25厘快速提升至5.25厘到5.5厘，雖然對通脹的遏制起到一定的作用，但對美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)和財(cái)政負(fù)擔(dān)的負(fù)面影響不可小視。概括起來，加息對美國經(jīng)濟(jì)的影響體現(xiàn)在以下方面：一是實(shí)體企業(yè)的融資成本大幅提升。美國1年期國債收益率（無風(fēng)險(xiǎn)收益率）已達(dá)到5.43%，生產(chǎn)企業(yè)融資時一定會加一個信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，按照投資級（BBB以上）通常加1.7個百分點(diǎn)的利差計(jì)算，企業(yè)的融資成本也要到7%左右，美國高收益?zhèn)氖找媛蕜t會達(dá)到9.3%以上，這么高的融資成本企業(yè)如何能長期經(jīng)營下去？二是對美國國債成本支出的影響巨大，財(cái)政赤字也會進(jìn)一步擴(kuò)大。美國國債余額目前達(dá)到32萬億美元，而且還在不斷增加。美元成為高息貨幣后，1年期國債的收益率從2022年初的0.78%升至5.43%，債券融資成本增加近七倍。根據(jù)彼得森基金會預(yù)測，2023至2033年的年度，美債淨(jìng)利息開支將增加7600億美元左右，這對于已經(jīng)處于赤字狀態(tài)的財(cái)政部簡直就是雪上加霜。三是給原來持有大量國債的金融機(jī)構(gòu)造成巨額賬面損失，如果應(yīng)對不當(dāng)，不排除再次發(fā)生硅谷銀行倒閉的情況。2023年3月份之前，美國商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金和其他投資基金等金融機(jī)構(gòu)持有大量低息國債，現(xiàn)在國債收益率大幅飆升，按照國際通用會計(jì)規(guī)則要求，持有債券的金融機(jī)構(gòu)每年都要進(jìn)行市值重估并按現(xiàn)值入賬。美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）9月披露數(shù)據(jù)，截至二季度，全美銀行業(yè)投資證券未實(shí)現(xiàn)虧損為5584億美元，僅美國銀行（BoA）一家就超過1000億美元。警惕金融危機(jī)再現(xiàn)由此可見，美國高利率維持的時間越長，造成的不良后果越嚴(yán)重，甚至可能導(dǎo)致美國發(fā)生一次系統(tǒng)性的金融危機(jī)。從對中國經(jīng)濟(jì)的影響來看，美國加息給中國疫后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增添了新的障礙，對此我們必須高度重視，并積極應(yīng)對。增添的障礙主要體現(xiàn)在兩個方面：一是因利差因素導(dǎo)致部分資金外流。在2022年3月份美國加息之前，人民幣與以美元為代表的發(fā)達(dá)國家貨幣相比，屬于高息貨幣，很多境外機(jī)構(gòu)投資者因此加大對中國債券和股票等金融產(chǎn)品的投資，其目的是賺取穩(wěn)定的利差。但隨著中美利差的反轉(zhuǎn)，而且1年期國債的收益率利差已經(jīng)達(dá)到了330個基本點(diǎn)，從套利的角度來講，境外機(jī)構(gòu)投資者更愿意將資金投到美元資產(chǎn)，特別是境外機(jī)構(gòu)投資在中國股票、債券市場上的套利資金，為了追求更高的資金收入，會出售人民幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)而投資美元資產(chǎn)，這為中國資本市場造成一定的壓力。二是對人民幣匯率形成一定的貶值壓力。除了經(jīng)濟(jì)基本面以外，決定匯率的一個重要因素是利差。在不考慮匯率波動的前提下，同樣數(shù)量的資金投資到利率高低不同的兩種貨幣上的收益是不同的。那么，根據(jù)利率平價(jià)理論，低息貨幣自然要通過貨幣貶值來實(shí)現(xiàn)二者的平衡。在通常的情況下，都是高息貨幣升值、低息貨幣貶值。美元利率的大幅度提升，一定會給人民幣的匯率造成貶值壓力，對此我們必須要有充分的認(rèn)識和準(zhǔn)備。當(dāng)然，美元成為高息貨幣后，也為中國帶來三方面好處：一是低利率有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)與健康發(fā)展。在經(jīng)歷了三年疫情、地緣政治沖突、產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移等多種不利因素沖擊后，中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨著巨大的壓力，較低的資金成本有利于減輕企業(yè)的負(fù)債成本，有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)走出困境。二是適度的人民幣貶值有利于出口。出口仍是拉動中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要馬車之一，人民幣適度貶值后，中國出口產(chǎn)品如電動汽車、太陽能發(fā)電系統(tǒng)更具有國際競爭力。三是有利于發(fā)展人民幣離岸債券市場。目前發(fā)行美元債券的成本非常高，而人民幣債券的成本相對較低，是境外主權(quán)機(jī)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)籌集資金的有利方式。人無遠(yuǎn)慮，必有近憂。中美利差反轉(zhuǎn)絕對是國際金融市場上的一個重要事件，我們需要對此予以足夠的重視并進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，美國歷次加息周期的最終結(jié)果都是一場金融危機(jī)。一般來講，加息之前或加息的前兩年，美股會保持上漲態(tài)勢，甚至創(chuàng)出高點(diǎn)，但兩至三年以后，當(dāng)利率到達(dá)一定高位并在高位維持一段時間后，美股就會出現(xiàn)暴跌或引發(fā)一場金融危機(jī)，這次是否會有例外，我們拭目以待。文章來源：大公報(bào)