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歐洲央行（ECB）看來將在這個(gè)周期內(nèi)至少再加息兩次。歐元遠(yuǎn)期掉期大致符合我們的預(yù)測(cè)，但歐元匯率與美元匯率脫鉤的時(shí)間是有限的。在本周歐洲央行妥協(xié)加息25個(gè)基點(diǎn)之前，尤其是在聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)風(fēng)險(xiǎn)事件之後，我們看到歐元兌美元存在一些下行風(fēng)險(xiǎn)。在歐元曲線的前端沒有明顯的錯(cuò)誤定價(jià)假設(shè)即將公布的通脹數(shù)據(jù)和銀行貸款調(diào)查（BLS）沒有給鷹派更多的彈藥，25個(gè)基點(diǎn)的“妥協(xié)加息”將把焦點(diǎn)轉(zhuǎn)移到當(dāng)前的加息周期將持續(xù)多久。我們認(rèn)為本周之後還會(huì)有一次加息，但市場(chǎng)對(duì)進(jìn)一步加息持開放態(tài)度，可能是在7月份。從這一點(diǎn)來看，曲線暗示歐洲央行逆轉(zhuǎn)加息的壓力將很快形成，可能是由於美聯(lián)儲(chǔ)（fed）降息預(yù)期。這就是與我們自己的觀點(diǎn)最大的不同之處。美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的結(jié)束和歐元/美元的上漲（見下一節(jié)）無(wú)疑減輕了歐洲央行在夏季之後繼續(xù)加息的壓力，但核心通脹至少要到2024年下半年才會(huì)允許它降息。上述情況并沒有轉(zhuǎn)化為歐元匯率的明確信號(hào)，短期內(nèi)遠(yuǎn)期匯率略高於我們的預(yù)測(cè)，而明年則略低於預(yù)期。相反，應(yīng)該越來越多地推動(dòng)長(zhǎng)期利率水平的是對(duì)歐洲央行在下一個(gè)周期降息幅度的預(yù)期。除非出現(xiàn)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，我們和市場(chǎng)的觀點(diǎn)是，這次降息周期將被證明是一個(gè)淺周期，存款利率將穩(wěn)定在2.5%。與往常一樣，這實(shí)際上是兩種情況的平均情況，一種情況是歐洲央行大幅降息，另一種情況是通貨膨脹使其無(wú)法完全降息。互換曲線暗示歐洲央行降息的空間有限但要注意較長(zhǎng)期債券的下行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)於美國(guó)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂日益加劇，以及對(duì)銀行體系向經(jīng)濟(jì)提供信貸能力的懷疑，我們認(rèn)為下行前景值得更多關(guān)注。如果歐洲央行在2025年底之前將利率一路降至零，甚至隨後會(huì)有一個(gè)緩慢的加息周期，我們將在2024年下半年看到5年期和10年期掉期利率在1.5%至2%之間觸底。相比之下，在我們的基本情況下，這一比例約為2.5%和3%。當(dāng)然，上述是一種極端情況，但它說明了未來幾個(gè)月隨著美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息周期，轉(zhuǎn)向?qū)捤烧?，歐洲利率將面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)鍵問題是，歐洲利率能在多大程度上與美國(guó)利率脫鉤。我們的觀點(diǎn)是，歐洲央行將在降息前將利率維持在峰值水平一年左右，但這不會(huì)阻止遠(yuǎn)期市場(chǎng)對(duì)越來越激進(jìn)的降息進(jìn)行定價(jià)，就像美國(guó)曲線在預(yù)期2023年開始降息時(shí)所做的那樣。請(qǐng)注意，上述估計(jì)與其歷史關(guān)系不同。在我們看來，只有在最糟糕的經(jīng)濟(jì)情況下，掉期利率才會(huì)回到1.5%以下的區(qū)域，因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)長(zhǎng)期中性利率的估計(jì)一直在不斷上升。這意味著，以同樣的方式，峰值越高，曲線暗示的後續(xù)降息越多，因此未來降息周期的底部越深，市場(chǎng)暗示的加息就越多。更大幅度的降息預(yù)期將導(dǎo)致掉期利率下降，但不會(huì)像上一個(gè)周期那麼低外匯：歐元兌美元有適度的下行風(fēng)險(xiǎn)從外匯角度來看，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)（周三）和歐洲央行（周四）的政策公告，我們需要評(píng)估對(duì)歐元/美元的影響。如果我們對(duì)兩家央行的基線預(yù)測(cè)被證明是正確的，我們將看到美聯(lián)儲(chǔ)加息25個(gè)基點(diǎn)，并表示加息“可能是適當(dāng)?shù)摹保ㄟ@是我們對(duì)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)的完整預(yù)覽），歐洲央行也會(huì)加息，堅(jiān)持依賴數(shù)據(jù)，但暗示會(huì)采取更多緊縮措施。利率預(yù)期表明，市場(chǎng)相信這將是美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期的頂峰，預(yù)計(jì)到年底將降息約50個(gè)基點(diǎn)，而歐洲央行預(yù)計(jì)在本周加息後再加息50個(gè)基點(diǎn)，并將利率維持在峰值水平至少到年底。這意味著歐洲央行出現(xiàn)鷹派意外的門檻要高得多，我們懷疑，歐洲央行行長(zhǎng)克里斯蒂娜？拉加德（Christine Lagarde）及其同事可能很難超越鷹派預(yù)期。順便提一下，最近歐元/美元的多頭倉(cāng)位相當(dāng)緊張，這表明該貨幣對(duì)面臨一些短期上行阻力。歐元/美元凈多頭頭寸占未平倉(cāng)頭寸的22%，顯著高於近期均值和標(biāo)準(zhǔn)差，接近五年高點(diǎn)（占未平倉(cāng)頭寸的27%）。

歐元/美元定位

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